（原標題：A股四年大考：大盤慘跌44%這些基金猛賺50%！為何這么牛？基金經理：這兩點至關重要！）

A股四年大考：大盤慘跌44%，這些基金猛賺50%！為何這么牛？基金經理：這兩點至關重要！

時至今日，2015年那一場股災已經過去整整4年時間。2015年6月15日是A股市場的牛熊分水嶺，公募基金更是在市場的大幅波動中經受考驗，數據顯示，股災至今有24%的基金取得正收益。記者了解到，基金經理主要通過買入價值龍頭股，同時順應市場趨勢而動，并注重風險回撤控制，取得一定收益。在這場股災以后，有人讀懂了價值投資，有人明白了風險控制，但也有人至今產品業績仍在谷底。

股災后4年24%基金取得正收益

買龍頭價值股、順勢而為成獲勝秘訣

2015年6月15日以來已有4年時間，上證綜指從5178.19點跌至如今的2881.97點，總體跌幅達到44.34%。在這期間，市場經歷了2015年的幾輪大幅震蕩，2016年的熔斷，當然也有2017年的結構牛市行情，以及2018年的熊市煎熬、2019年初的反彈。主動管理的偏股基金主投A股二級市場，想要在這樣的市場環境下取得正收益，并不容易。

數據顯示，在1085只股災前成立的普通股票型和混合型基金(非分級)中，有260只基金從2015年6月高點至今取得正收益，占比24%左右。其中，表現最好的是東方紅睿元三年定期，區間收益率高達66.76%；還有易方達中小盤、長安鑫利優選A、前海開源再融資主題精選等取得50%以上收益，前海開源事件驅動A、銀華富裕主題等取得40%以上回報，東方紅睿豐、泰達宏利創盈A等取得30%以上回報。當然，也有825只基金股災以后收益為負數，占比76%左右，其中甚至有171只基金區間虧損超過50%。

記者通過采訪看到，股災以后這幾年一些基金經理通過買進龍頭股，抓住結構性牛市機會，同時注重風險控制，取得了不錯成績。

長安鑫利基金經理林忠晶坦言，從估值和業績匹配度看，2016年四季度和2017年一季度合適的投資標的較多，而從2018年二季度開始，企業盈利的可持續性相對較難判斷，因此以控制風險為主。“這幾年A股業績增速較高的公司主要來自兩類：一是具有品牌、渠道優勢的龍頭公司，二是產業政策變動促進技術進步所帶來的行業性投資機會。在股災前后，實體經濟處在去產能和去杠桿的過程，部分行業集中度上升，龍頭公司因為抗風險能力較強，業績相對穩健，同時估值與業績匹配度較高，我們持有了較多的龍頭公司，創造了一定收益。”

匯豐晉信雙核策略基金經理是星濤說，“這幾年在大類資產配置方面，我們的風險補償模型在極端情況下效果較好，如2016年熔斷和2018年下半年的權益買點私募基金經理：夢到大跌會被嚇醒，以及2018年一季度的權益賣點，均有較好的提示作用。自下而上看，2016-2017年以核心資產的估值修復為主，其實經歷了較長的結構性牛市，藍籌白馬表現較好，我們的PB-ROE模型對此類低估值資產價值回歸的把握效果也較好。”

銀華中小盤基金經理李曉星表示，持續堅持景氣度趨勢投資的理念，通過四步選股法，不斷把組合維持在最好的性價比。“我們在2015年抓住了新興行業的投資機會，2016年抓住了中小市值的投資機會，2017年-2019年抓住了消費行業的投資機會。我們專注做超額收益，期間雖然跟隨大盤，波動較大，但拉長時間看，盡管期間指數并沒有上漲，但我們創造了不錯的絕對收益。”

績優基金經理重價值、控回撤

4年來迅速崛起

在股災后的4年時間里，一些基金公司表現非常優異，迅速崛起。記者在采訪相關績優基金經理時看到，其具有一些共同特征，就是注重價值投資，追求風險收益的性價比，同時也關注回撤控制。

東方證券資產管理有限公司無疑是這幾年市場中的大贏家，股災后多只基金排名靠前。東證資管公募權益投資部基金經理韓冬表示，作為價值投資的堅定實踐者，東方紅投研團隊并不會刻意追捕市場風向，也不會通過判斷市場短期走勢而影響投資決策。在控制風險和回撤方面，重視收益和風險的匹配，不將業績表現建立在承擔高風險上。

雖然過去幾年市場波動較大，從2015年年中至今指數總體是下跌的，但是前海開源基金聯席投資總監、基金經理邱杰管理的部分基金，在2015年4000-5000點成立，至今取得了較高的投資收益。邱杰表示，在投資中一直堅持兩個原則，一是堅持以絕對收益為主要目標，所以在市場存在泡沫、風險高時，我能以比較輕松的心態去規避風險，同時由于提前做好風控，當下跌真正來臨時，基金凈值跌幅會得到有效控制；二是注重選股，通過精選成長性確定、估值合理或低估的優質個股，積小勝為大勝，持續穩定超越指數，實現較好的長期收益。

同時，邱杰認為，控制風險是投資中非常重要的一環，不虧錢、少虧錢才能實現較好的長期收益，同時給持有人更好的盈利體驗。“在投資中我主要通過選股和資產配置來控制風險和回撤，比如選股方面，不管牛市還是熊市，我都不會只關注股價向上的彈性，而是以風險收益比作為最重要的選股指標，把股價向下的風險作為投資中的重要權衡因素。這樣通過個股層面的風險控制，疊加適當的資產配置，就能相對較好控制住風險和回撤。”

景順長城基金總經理助理、研究總監劉彥春管理的多只基金在股災后也表現比較好，他在投資上自有一套方法。“我的投資理念是自下而上去尋找具備高投入產出潛力和高成長潛力的公司買入長期持有。同時，我不會限定自己的投資范圍，無論是新興行業還是所謂的夕陽產業，只要認為這個企業可以持續給股東創造價值，而估值合理、未來具備向上空間，都會買入并長期持有。另外，控制回撤更多是一個結果，我們沒有很主動通過倉位來控制回撤，更多是基于一個公司的長期價值，比如認為某只股票三年回報足夠好就買了，短期回撤不是特別在意。”

林忠晶管理的基金也有不錯表現，他坦言，“我們以產品、技術和商業模式作為出發點，結合公司治理結構和管理執行能力研判公司基本面和未來成長性，同時綜合同類可比公司估值對比情況，多方面動態考量以確定投資標的。同時私募基金經理：夢到大跌會被嚇醒，非常注重風險控制和回撤，主要依賴于投資組合中的行業相對分散配置，我們對于個股所面臨的風險有充分認識，對有歷史污點或財務指標存在疑問的公司保持謹慎。”

股災4年重塑基金投資：

價值投資、長期業績、絕對收益等理念正在改變公募基金行業

中國基金報記者應尤佳

不經歷牛熊，何談投資。自2013年開始，一場漫長而洶涌的成長股牛市沖擊著人們對于價值的定義，在那段時期，談價值投資是可笑的，重組、概念、連板才是人們的最愛。然而，2015年6月12日，當滬指夠到5178點后，一切戛然而止。次日，市場連續下跌，2016年1月，熔斷再次導致市場非理性式崩盤，2018年，絕大多數投資者又度過了艱難的一年，而在2019年前4月的短暫的反彈后，市場又開始了新一輪的震蕩。

這4年來市場的反復尋底正影響著公募基金的投資偏好，價值投資取代2013年至2015年期間最為活躍的成長股投資，成為公募基金投資新標桿，不僅如此，長期投資、絕對回報乃至風險控制的理念，也日益成為公募基金投資中關注的重點。雖然5178點依然“高高在上”，但卻已有大批基金在這4年間取得了絕對收益。中國基金報記者采訪了多位期間取得較高絕對收益的基金經理，發現他們存在一些明顯的共同點，他們都強調公司基本面的價值，風險偏好普遍不太高，而且大多更追求長期業績。

基金行業重塑價值投資理念

在過去4年間，關注基本面價值已逐步成為公募基金投資的一大主旋律。其中極具代表性的要屬東方證券資管，該公司因其鮮明的價值投資風格，在市場中收獲擁躉無數。公司基金經理韓冬向本報記者表示，東方紅團隊一直堅持價值投資，希望賺取的是企業內在價值的錢，而非股票價格波動的錢。他介紹，東方紅形成了系統化的價值投資研究體系，更愿意選擇那些“幸運的行業+能干的管理層+合理的估值+相對便宜的價格”兼備的個股，研究企業的ROE、現金流、企業品德、業務想象空間等因素，尋找那些看起來非共識的好公司。

一直堅持PB-ROE選股方式的匯豐晉信也存在相似的投資邏輯。匯豐晉信基金經理是星濤告訴記者，經歷股災使得他們進一步確認了以估值、基本面為核心的安全邊際的重要性，避開缺乏基本面支持的熱點主題，盡量在關注度偏低、基本面有望改善的領域尋找投資機會。

而匯豐晉信基金經理郭敏則分析，從上證5178點至今，仍有很多創新高的個股，如果仔細去分析的話就會發現，這些創新高的個股基本都來自基本面扎實，且ROE穩定的消費、醫藥、金融等板塊。從更長周期來看，雖然A股市場波動較大，但基本面研究方法還是有效的。

“實際上，除了東方紅式的價值投資、匯豐晉信的PB—ROE選股體系外，市場上還涌現出一大批價值投資風格的基金經理，這些基金經理的共同特點是關注公司的業績和現金流增長，強調估值而不再愿意為個股的想象空間給出過高估值。”一位業內分析人士向記者表示。

對成長的定義出現修正

在2015年之前，成長股投資與價值股投資幾乎是涇渭分明的兩種投資方式，但是在2015年之后，僅關注個股市值成長空間而忽略公司實實在在的業績增長的投資方式遭遇“重創”。4年來，A股市場爆雷不斷，不僅是績差股，不少基金重倉的“白馬股”也同樣成為“雷區”，許多公募基金因“踩雷”而遭遇大幅凈值回撤。注重業績、關注風險成為公募基金投資重點。

長安鑫利基金經理林忠晶表示，在投資實踐中，他們會經常回顧市場上投資操作失敗或爆雷公司的案例，以此為戒，客觀分析對組合中投資標的及進入投資視野的上市公司的影響，并根據情況適當進行調整。林忠晶分析，在股災前后，實體經濟處在去產能和去杠桿的過程，產能擴張幾乎處于停滯狀態，部分行業集中度開始上升，行業龍頭公司因為抗風險能力較強而往往能夠抵御行業牛熊，走出獨立走勢。

一位業內分析人士表示，自2015年以來，無論是供給側改革還是金融去杠桿都導致市場風險偏好持續降低，在這一背景下，能夠產生穩定現金流的公司乃至一些能夠在行業下行周期逆勢擴大市場份額的龍頭公司是更好的選擇，而那些在此前擴張周期出現的高風險、高收益標的，則容易出現風險事件。因此，在這一周期大背景下，基于業績成長和現金流增長的投資更為穩健。

在價值投資風格下，基金經理對于成長的定義也發生了微妙的變化。前海開源基金聯席投資總監、基金經理邱杰將自己的投資總結為“追求有性價比的可持續成長”，具體而言就是選擇持續創造價值、價值不斷增長的企業，在低估的價格買入，同時做好組合的風險管理適當降低波動性。他表示，優秀企業的持續盈利成長是投資收益最可靠來源，注重安全邊際和性價比是投資獲得穩健正回報的關鍵，也是控制風險的關鍵。

景順長城基金經理劉彥春則表示，他的投資理念是自下而上去尋找具備高投入產出潛力和高成長潛力的公司買入長期持有。無論是新興行業還是所謂的夕陽產業，只要這個企業，可以持續的給股東創造價值，而且估值是合理的，未來具備向上的空間，他都會買入并長期持有。

長期投資理念正逐步確立

長期以來，公募基金大多關注中短期排名、關注相對收益，但是在指數下行階段，絕對收益變得尤為重要。4年來，公募行業關注長期回報、關注絕對收益的趨勢逐步形成，一場公募基金投資理念的變革正在熊市中孕育。

東證資管基金經理韓冬表示，他們團隊始終強調長期價值投資，并不過分考量短期業績，而是更加重視自下而上的精選個股標的，深入研究企業基本面，希望能夠通過陪伴優質企業的長期發展，分享企業成長帶來的收益。在這一背景下，東證資管發行的大量定開式投資基金在業內取得良好銷量，市場給予此類產品的認可使得公募行業的各大基金公司紛紛跟進，長期投資理念正在公募基金行業生根發芽。

劉彥春告訴記者，他們做投資不是特別在意短期的波動。“真正優秀的有效率的企業長期在資本市場上都會得到獎賞，所以只要在正確的框架內堅持做正確的事情，長期來看回報不會太差的。”他說。

此外，投資團隊的價值也逐步凸顯。銀華中小盤基金經理李曉星表示，當管理規模大了以后，基金公司需要建立以行業專家為主的基金經理團隊。“我并不需要一個各方面都是60分的基金經理，我需要的是在一個方面有90分的基金經理，如果我們在各個方向都有90分的基金經理，那我們團隊就是90分的團隊。”他表示。

券商資管的投資成長論：

股災四周年指數跌四成但逾百只產品賺錢

中國基金報記者章子林

2015年6月12日，上證綜指達到5178.19點，成為那輪牛市的頂點，隨后，市場開啟慘烈下跌，指數飛速腰斬至3000點以下。這是一個值得銘記的日子，至今已經整整四年，這四年里，股指最高沖擊過3500點便折返，截止到今年6月12日，上證綜指報收2909.38點，四年的時間跌去2268.81點，累計跌幅達43.81%。

但是，欣喜的是，卻有不少券商資管權益類產品從那輪牛市最高點至今，仍然保持了正收益，甚至少數實現了翻倍，跑贏指數的同時也為投資者帶來了實實在在的收益。

逾百只產品取得正收益

從2015年6月12日的牛市之巔，多數券商資管的權益類產品已經創出了歷史新高。隨后市場走熊，產品收益也從而高臺跳水。不過，四年的“休養生息”，部分產品不僅恢復了元氣，還取得了不錯的收益。

數據顯示，在目前可統計的券商資管權益類產品中，有154只產品自2015年6月高點至今取得了正收益，其中30只產品漲幅超過40%。其中招商證券資管和廣發證券資管各有一只產品，期間收益均超過100%，是僅有的兩只實現翻倍收益的產品。此外，華龍證券、國泰君安資管、東方證券資管、西藏同信證券等也有產品收益超過50%。

從投資方向來看，這些產品里既有以績優藍籌為主的產品，還有部分產品投資中小盤的。而從管理公司來看，漲幅超40%的產品主要集中在招商資管、廣發資管、國君資管、中泰資管等10家左右的券商及其資管子公司中，凸顯出這些公司在投資上較好的風險控制能力和結構性機會把握能力。

堅持價值投資

承擔劃算的風險

通俗一點來說，跌的時候少跌，漲的時候盡量跟上，這或許是累計超額收益的兩大來源。但是，看似簡單的話語，做起來卻是對管理人投資能力實實在在的考驗。

統計數據顯示，滬指從5178.19點下來至今，四年的時間里，只有食品飲料、銀行和家用電器三大板塊取得了正收益，具體來看，食品飲料板塊漲幅最大，區間上漲96%，銀行和家用電器板塊則分別增長11%和10%。傳媒區間跌幅最大，高達72%，國防軍工次之，區間跌幅達67%。

事實上，從目前獲得超額收益的券商資管產品來看，不少是配置了上述四年來漲幅為正的三大板塊，特別是消費領域里的食品飲料。

“在星河系列的投資過程中，我們一直強調主動承擔有價值、劃算的風險。在我們看來，任何決策，不僅限于股票 投資，都是風險和收益的權衡”，中泰資管權益投資部總經理徐志敏表示，基于上述原則，其在2015年4月份就開始逐步減倉，在股災發生時，倉位已經降到了較低水平。此外，在2016年熔斷后又做了行之有效的加倉，并一直持有較高倉位至今。“當市場把現實性的、或然性的、短期的、長期的擔憂都貼現的時候，就是一個聰明的承擔風險的起點。我們較大比例的配置了消費、醫藥，取得較好的成果。”

徐志敏將投資上的風險控制類比成森林火險等級。“森林火險等級是指火災發生的危險性或可能性大小。它是根據氣溫、濕度、降水量，可燃物含水率和連續干旱的程度等確定的。真正導致可能是因為一個閃電、一個煙頭，透鏡效應下的暴曬等等。我們做投資可以借鑒這一思想”，他認為，當市場情緒變得亢奮，把各種近期的、遠期的、現實性的、或然性的樂觀因素都貼現的時候，火險等級已經在抬高了，應該謹慎一些。反之，把各種近期的、遠期的、現實性的、或然性的悲觀因素都貼現的時候，火險等級降低了，應該積極一些。

回顧過去四年的投資歷程，國君資管權益與衍生品部總經理張駿表示，過去幾年，在A股獲得較好投資表現的核心就是堅持價值投資。“價值投資在A股更有效，因為A股的市場波動較大，很多人覺得波動有風險，但事實上，對于沒有準備的人來說，沒有看清楚公司和市場的人，波動是風險，但是對有準備的人來說，波動是機會，往下波動的時候，提供了買的機會，往上波動則提供了賣的機會。”

具體到投資實踐上而言，張駿表示，其管理的產品取得不錯回報的最大貢獻是在2015年，在當年四五月份，基于整體估值的判斷，其已經開始減倉，這在當時看起來逆勢的操作讓其在那一輪股災中得以順利控制回撤，2016年年初熔斷之后，他開始相對配置較多的偏藍籌板塊，而從去年四季度開始又重新回到相對均衡的配置，主要聚焦消費升級、科技成長、金融藍籌和周期性行業上。“我們的強項不在于大勢研判，更在意現在處于什么樣的位置。去年四季度，市場在跌，但是我們覺得估值已經很低，可以買的公司很多，有價值的很多，愿意把倉位提高，可能短期承受凈值波動，但今天回過頭去看，是值得的。”

能力圈的饋贈

在采訪中，采訪對象都提到了一個詞，那就是能力圈。誠然，每一個投資經理都有自己所擅長的領域，是要坦然接受能力圈帶來的壓力需要莫大的勇氣，但往往超額收益就來自能力圈的饋贈。

“構建組合，分析判斷公司價值，首先不是判斷好還是不好，而是判斷能不能看的懂，承認自己有能力的缺陷”，張駿表示。而在徐志敏看來，投資中只能有一種策略，那就是自己擅長的策略，堅守能力圈，一以貫之，承擔它帶給我們的壓力也收獲它帶給我們的饋贈。